2021中国市场投资展望:全球复苏共振下的中国机会
发布于: 2020-12-11 13:15:00 来源: 上投摩根 字号: A- A+
核心结论
疫苗进展助力2021年全球经济共振式复苏,预计基数效应推动中国经济在一季度迎来高点,全年增速有望恢复至疫情前的水平,货币政策渐趋中性。A股企业盈利加速,顺周期板块配置价值上升,政策预计仍相对友好的一季度或是较好的做多窗口。利率债配置价值逐渐显现但尚待利空出尽,违约事件冲击下信用债仍需甄别,转债估值较高配置价值不如正股。
2021年中国经济将进一步走出疫情冲击,预计全年实际GDP同比将恢复到疫情前水平,或至7%以上。预计今年经济增速逐季上升,高点将出现在明年一季度,二季度后增长将逐步回落。2020年全球宽松货币政策的传导,叠加2021年国内及海外经济改善,通胀总体趋于上行,预计CPI节奏上先下后上,幅度温和;PPI有望在一季度同比转正,这将是企业盈利改善的积极信号。
工业生产率先走出疫情低谷,并已恢复至2019年以来的最高水平,且企业主动补库存的意愿有上升迹象。固定资产投资结构上,房地产持续好于预期,但随着融资政策收紧、银行房贷额度限制,预计2021年房地产投资增速将趋缓。2020年基建投资略不及预期,但财政资金尚可,为后续相继发力预留了空间。
2020年年中以来,经济增长结构上的内生动力逐步增强。一方面,制造业投资超预期转正后,连续3个月同比正增长,反映企业资本开支意愿上升;另一方面,消费结构上,可选消费(如汽车、家电、服装、化妆品等)增速加快,已超过前期的必需消费。
服务业恢复仍较为滞后,但随着全球疫苗取得积极进展,有望在2021年迎来更明显的修复。疫苗的积极进展也将有利于欧美等成熟国家的经济复苏,叠加海外低利率政策下资本开支扩张与企业补库存,有利于中国出口保持韧性;此外,RCEP的签订,也对东亚区域内的贸易增长有利。
随着国内经济逐季好转,央行的货币政策操作已从“应对疫情下的危机模式”中逐步退出。从降准、降息节奏的规律来看,10月进入“暂停期”。流动性方面,二季度短端利率创年内低点后,已回到政策合意的利率走廊区间;近期央行增加公开市场净投放,体现对年底的资金面及信用债市场信心的呵护,但资金面总体维持紧平衡。展望未来,随着复苏的确认,货币政策状态更趋中性。
2020年信用扩张主要自于政府逆周期政策发力与企业信贷、债券融资需求上升,但进入2021年后均面临减速。截止三季度,中国宏观杠杆率较去年底上升24.7%至270.1%,来自金融稳定与防范风险的考量在上升。预计2021年社融存量增速将逐步见到拐点,回落2%左右至12%附近。
此外,2021年为十四五规划的开局年,从五中全会公报中已可见未来经济政策更着眼长期的高质量发展。“创新”、“绿色”等关键词值得重点关注,因为在宏观政策转向“精准发力”中将更为受益。
展望2021年,在疫苗的普及下,欧美的复苏很可能在2021年春夏开始显著加强,前期被推迟和压抑的聚会和消费需求可望出现报复性释放,并带动就业恢复,进一步推动经济在2021年下半年出现较高的增长。在全球复苏共振的主题下,预计2021年A股公司整体盈利增速有望回到10%以上。结构上,随着经济的复苏,顺周期行业的基本面将更为强劲,故沪深300增速有望好于创业板。节奏上,春季行情在流动性及基本面改善下可以期待,上半年金融周期及可选消费行业盈利预期逐季改善,下半年的盈利趋势则需要观察全球货币政策和财政政策变化。成长板块方面,新能源车、消费电子、光伏、军工等行业大概率保持较高景气状态。
总体上,2021年流动性对市场的影响将逐步走弱,基本面的重要性进一步提升;预计一季度处于典型的复苏中期,盈利改善、政策相对友好,仍然是较好的做多时间窗口。截至2020年11月底,顺周期行业估值约在历史的30%分位左右,仍有进一步提升空间。二季度以后需要关注政策的风向,业绩确定性较高的行业或有持续超额收益。行业上,相对看好金融、有色、化工、汽车、家电、新能源车、消费电子、光伏、军工等。下半年在全球经济恢复到潜在增速前,政策预计将维持宽松,但不排除2021年二季度以后的通胀趋势可能会对政策造成重大影响,关注经济过热可能引发全球政策收紧的风险。
利率债方面,今年4月底后,利率债已经经历了比较明显的调整,截至11月底短端国债收益率处于60分位值附近,中长端国债处于50分位值附近,利率债已经有一定的投资价值。但从货币政策及信用周期来看,明年随着经济持续恢复和货币政策边际收敛,利率或仍有小幅冲高的压力。随着明年财政政策逐步退出,外需在疫苗落地疫情控制后集中释放,宽信用或逐步见顶回落,此后若投资和消费内生动能不及预期,经济增长动能或将有所减弱,从而带来利率债的配置机会。
在信用债方面,经济韧性较强,中上游行业表现强于下游,但在无序的违约冲击下,经济增长对信用基本面的积极影响边际减弱,更应关注市场风险偏好收缩后,信用债主体融资能力的变化。2020年四季度及2021年3-4月均为信用债、甚至是银行贷款的到期高峰,后续违约率有继续攀升的压力。目前信用债短端相对存单和资金价格,性价比较低,中长端收益率与理财、贷款相比,缺乏明显的投资价值,但收益率绝对水平已经逐渐具有配置价值。可转债方面,当前估值在历史上偏高位置,从配置价值上不如正股,需等待后续更好的配置时机。
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